晋控煤业(601001)：好风凭借力 送其上青云

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山西第一、全国第二大煤炭公司下属核心上市平台公司是晋能控股集团下属核心上市平台，晋能控股集团为 2022 年全国第二大煤炭生产企业。

截至2023年3月31日，晋控煤业（601001.SH，以下简称“公司"）实控人为山西省国资委，控股股东晋能控股煤业集团持股比例为57.46%。2022年，公司背后大股东晋能控股集团原煤产量达到4.13亿吨，仅低于国家能源集团位列全国第二、山西省第一。

煤炭业务：存量资产禀赋优良，潜在资产注入规模有望打开增量空间存量资产方面：公司拥有塔山煤矿、忻州窑煤矿和色连煤矿3座在产矿井，煤种为不粘煤和气煤，全部为优质动力煤，产能为3，510万吨/年，共中塔山煤矿单体产能占比较高，公司煤炭业务对其依赖度较高。此外，公司持有晋能控股煤业集团同忻煤矿 32%股权（为第二大股东），煤炭年产能为1，600万吨，潜在增量资产方面：公司大股东晋能控股集团为全国第二大煤炭企业，目前晋能控股集团下属煤业集团、电力集团、装备制造集团分别拥有煤炭产能1.76亿中/年、1.28亿吨/年、9515万吨/年，智能控股集团合计拥有煤炭产能接近4亿吨/年，十倍于上市公司。煤价走势方面：综合考虑近期国内供给或有所收缩、旺季来临日耗季节性向上、国内电厂及南北方港口煤炭去库趋势等多方面因素，动力煤价格有望迎来反弹。政策受益方面：未来视角下，考虑到公司煤炭中长期合同签订比例严格按照国家发改委《2023 年电煤中长期合同签订履约工作方案》执行，长协煤占比较高，因此公司有望持续受益于本轮煤炭中长期合同政策的变化，即基准价方面，秦皇岛港下水煤（5500干卡）基准价按照675元/吨执行，基准价较之前的535元/吨上涨 140 元/吨，涨幅为 26%。考虑到 2017 年至 2020 年四年间，5500大卡动力煤年度长协价格基本稳定在530-580元/吨这个区间，整体位于长协基准价之上，因此我们认为，在长协基准价不出现重大调整的前提之下，我国 5500大卡动力煤年度长协价格有望长期维持在700元/吨左右的价格。

投资建议

我们认为公司的投资逻辑主要来自以下三个方面：1）乘国改东风的资产证券化率有望提升背景下，公司煤炭业务潜在成长空间处于行业前列。截至2022年底，公司煤炭产能合计3510万吨/年，而公司大股东晋能控股集团合计拥有煤炭产能接近4亿吨/年，十倍于上市公司；2）公司分红水平或具备较大提升空间。最近三年晋控煤业的分红比例分别为0%/14%/35%，已呈现出逐年提升的态势。同时参考山西省内其他煤炭行业上市公司近三年分红情况不难发现，山西焦煤、山煤国际、潞安环能已于 2021 年或 2022 年实现分红比例中枢的大幅抬升，因此我们有理由认为，随着公司资产负债率持续向下叠加现金流持续向好，公司的分红比例具备大幅提升的可能；3）与其他动力煤龙头煤企下属上市公司相比，公司估值较低，存在修复空间。考虑到2022年我国原煤产量前五名的企业分别是国家能源集团、音能控股集团、山东能源集团、中煤集团、陕煤集团，而晋控煤业作为晋能控股集团下属唯一煤炭上市平台，与共他集团下属上市公司相比，吾控煤业的 PE 及 PB 估值均处于中下水平，公司估值或存在修复空间。截至2023年6月29日收盘，公司PE-TTM及PB-LF分别为5.53倍和1.00倍

风险提示1、经济承压形势下，下游需求存在不确定性；2、外部因素下煤价出现非季节性下跌风险；3、分红可能不及预期；4、成本存在非预期上涨风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期风险。

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